Такие непонятные деривативы


Вы спросите, какие 16 трлн. долл. помощи? Ведь все деньги ФРС США (расчетный М3) на сегодня равен этой сумме? Да, эта цифра корректна, потому что ФРС «тушила пожар» не на традиционном денежном рынке, а на рынке производных финансовых инструментов. Т.е. «печатания денег» в понимании большинства российских псевдо-экономистов не происходило. Как правило, ФРС закрывала обязательства по деривативам, которые к реальной экономике имеют опосредованное отношение.

Деривативы – мина замедленного действия

Допустим банк А имеет акции «а» некой компании, а банк Б – какие-то облигации «б». В банке А считают, что на будущий месяц целесообразнее держать капитал в облигациях «б», а в банке Б считают, что в будущем месяце более доходным инструментом будут акции «а». Допускается, что оба банка не могут просто взять и докупить необходимых бумаг, так как на это у них в данный момент нет свободных средств. Для реализации своих планов банк А может продать свои бумаги «а» и купить бумаги «б», то же самое может сделать и банк Б. Это повлечет за собой большие издержки, связанные с необходимостью выплаты комиссионных дилерам, через которых будут продаваться и покупаться бумаги. Поэтому проблему принято решать следующим образом. Между банками заключается своп соглашение, согласно которому банк А выплачивает банку Б доходность по бумагам «а» в течение месяца, а банк Б выплачивает доходность по бумагам «б» банку А так же в течение месяца. Таким образом, эту сделку можно определить как обмен доходностями по двум активам, согласованным по количеству активов, в течение согласованного периода времени.

Эмитенты деривативов, как правило, не являются владельцами актива, а деривативы не связаны с общим количеством актива, обращающегося на рынке. Общий объем глобального рынка деривативов превышает 700 трлн. долл. – т.е. в условных суммах (notional amount) он превышает мировой ВВП в десять раз.

Дошло до того, что уже выпускаются деривативы от деривативов (Collateralized Debt Obligation, CDO) или даже деривативы от деривативов от деривативов (Collateralized Loan Obligation, CLO). Если представить, что все держатели одновременно захотят истребовать долг по всем свопам, это автоматически приведет к глобальному дефолту всех банков мира. Самыми популярным деривативами являются производные инструменты на процентную ставку (процентные свопы, форварды, опционы), которые составляют более 78% от всего внебиржевого рынка деривативов (OTC). Рынок кредитных дефолтных свопов CDS (из-за которых «завалился» Lehman Brothers) составляет всего 4.5% от общего объема OTC.

10 раз

во столько рынок свопов (notional) превышает объем мирового ВВП

700 трлн. долл.

такова стоимость (notional amount) мирового рынка дериватов

Внебиржевой рынок

Свопы – это внебиржевые инструменты. Биржи Deutsche Borse и Chicago Mercantile Exchange хотели организовать биржевую торговлю свопами, однако Международная ассоциация по свопам и деривативам (ISDA) не выдала им лицензию. Сегодня ISDA включает 13 банков, включая Goldman Sachs, Morgan Stanley, BNP Paribas, Deutsche Bank, UBS, HSBC, Citigroup, Barclays, JP Morgan, Bank of America Merrill Lynch, Royal Bank of Scotland, Credit Suisse.

Кризис 2008 года

Bear Stearns. Пятый по величине американский банк Bear Stearns с активами почти в 400 млрд. долл. был продан в марте 2008 г JP Morgan Chase за 236 млн. долл. Банк разорился из-за операций с CDS (кредитными дефолтными свопами).

Lehman Brothers. CDS «потянули на дно» и Lehman Brothers, активы которого превышали 500 млрд. долл. Банку было отказано как в прямой, так и косвенной государственной поддержке.

Мы не будем подробно описывать события, вокруг Lehman Brothers, хотя там было много чего интересного. Например, личный конфликт главы Минфина Г. Полсона, выходца из Goldman Sachs, с главой Lehman Brothers Д. Флудом (см. далее); истребование JP Morgan 6 млрд. долл. в тот самый момент, когда Lehman Brothers остро нуждался в помощи и т.д.

Ключевым игроком мирового рынка деривативов является JP Morgan Chase. Сегодня общая сумма деривативов в его портфеле достигает 68 трлн. долл., из которых почти 35 трлн. долл. приходятся на внебиржевые свопы.

У первых 25 игроков этого рынка объем свопов приближается к 300 трлн. долл. Особенно интересен Goldman Sachs, который при активах всего в 100 млрд. долл. оперирует деривативами на 50 трлн. долл. Сопоставьте эти цифры с 500 млрд. долл. общей капитализации российского фондового рынка...

Толчком для разработки кредитных свопов послужило обращение Exxon Mobil к JP Morgan в 1994 г. за кредитом. Компания нуждалась в пятимиллиардном кредите на покрытие штрафных санкций после разлива нефти из танкера Exxon Valdez. Базельские правила требовали при выдаче крупного кредита сформировать резерв на случай его невозврата. Инвестиционный банк начал искать способ, как не отказать в кредите старому клиенту и при этом “не замораживать” часть капитала. Для решения подобных задач банк стал разрабатывать такой инструмент, который позволил бы снизить риск по выданным займам, увеличить кредитование при имеющихся ресурсах банка, высвободить денежные средства, находящиеся в резервах, застраховать кредиты дешевле, чем традиционным страховым полисом, перевести риск на третью сторону, не продавая актива. Работой по созданию кредитных деривативов руководила выпускница Кэмбриджа по математике Блит Мастерс. Компания Exxon Mobil получила кредит, а JP Morgan не только сохранил хорошие отношения с клиентом, но и улучшил качество своих активов. Риск по кредиту, выданному Exxon Mobil, был продан Европейскому банку развития и реконструкции. В случае дефолта Exxon Mobil ЕБРР должен был погасить кредит. В свою очередь, за это банк получал регулярную премию от JP Morgan. Так как риск был продан, JP Morgan не обязан был создавать резерв. Сделка была настолько новаторской, что даже не знали, как ее назвать. Со временем таким сделкам присвоили имя “кредитный дефолтный своп”.

только 13 банков мира

владеют лицензиями по работе со свопами

68 трлн. долл.

такова стоимость (notional amount) свопов у JP Morgan Chase

только 296 трлн. долл.

такова стоимость (notional amount) деривативов у 25 крупнейших банков

Конечно, нужна оговорка. Все эти гигантские цифры отображают только виртуальные обязательства, т.к. объемы деривативов учитываются в условных суммах (notional amount). Чистая стоимость деривативов (gross fair value), под которые были созданы деривативы, примерно в 80 раз меньше их номинальной стоимости. По логике использования деривативов, банки должны покрывать только разницу между изменением ценности активов во времени. При этом реальных поставок активов, конечно, не будет. Это виртуальная покупка с одновременной продажей.

CFD - это контракт о купле/продаже актива с отсрочкой поставки, но обе стороны изначально подразумевают, что поставки не будет - товарные обязательства будут закрыты второй сделкой купли/продажи с тем же объёмом и с противоположной направленностью (кто в первой сделке был покупателем во второй сделке выступает продавцом), но по новой цене. Если между первой и второй сделкой цена актива увеличилась, то «покупатель» (по первой сделке) получит от «продавца» разницу в цене. Если цена снизилась - «продавец» получит разницу в цене от «покупателя». Зачастую срок действия договора не устанавливается и договор может прекращаться по заявлению только одной стороны, которой предоставлено такое право.

Permanent subcomittee on investigations

Цена нефти - финансовая спекуляция

Рынок деривативов в США оказывает огромное влияние на все другие глобальные рынки, в том числе и, на такой важный для России рынок углеводородов. С конца 1980-х гг. существуют два отдельных нефтяных рынка: низко ликвидный спотовый рынок товарной нефти и высоко ликвидный рынок деривативов. На биржах, как правило, устанавливается не цена для физической поставки, а фьючерсная цена нефти, т.е. цена при условии будущей поставки. Чаще всего такая поставка вообще не производится.

ICE OTC Participants

Источник: ICE

Как мы уже писали в первой истории, в 2008 году объем дневной торговли нефтяными фьючерсами превышал физическое предложение нефти в 45 раз (3 млрд. баррелей против 67 млн. баррелей). Крупнейшими игроками на рынке нефтяных фьючерсов являются отнюдь не нефтяные компании. На крупнейшей в мире нефтяной площадке, Лондонской фьючерсной бирже ICE (где устанавливается котировка Brent) более половины объемов операций обеспечиваются банками, хедж и пенсионными фондами.

40 - 60 %

такова доля спекуляций в цене на нефть

В 2006 году в Сенате США слушался доклад «Роль рыночных спекуляций в повышении цен на нефть и газ». Главный вывод этого доклада был в том, что спекулятивная часть в цене на нефть составляет от 40 до 60%.

Например, в июне 2006 года нефть продавалась на фьючерсных рынках по 60 долл. за баррель, при этом 25 долл. из них – чистая спекуляция. Расследование Комитета Конгресса по энергоресурсам и торговле США показало, что взлет цен на энергоресурсы до 128 долл. обусловлен ростом фьючерсных контрактов, размещаемым на ICE, и никакого отношения к реальному превышению спроса над предложением нефти тот рост не имел.

Динамика цен на Нефть Brent

Точно также в 2008 году цена на нефть упала со 143 до 39 долл. за баррель. Это почти четырехкратное падение цены не было никак не связано с изменением баланса на мировом рынке нефти. Просто финансисты забирали свои деньги со всех рынков деривативов, в т.ч. и из нефтяных фьючерсов. Правила Комиссии по торговле фьючерсами позволяют игрокам, например биржи NYMEX, использовать для нефтяных фьючерсов леверидж на уровне 16:1. Такое плечо делает движение цены на нефть необычайно быстрым. По большому счету, спекулянтом все равно как играть: «по-бычьи» (разгонять вверх) или «по-медвежьи» (вниз). Для спекулянта важно, что завтра цена будет не такая, как вчера и этот тренд будет устойчивым. Все остальное сделают торговые роботы. Если же банкам нужны будут средства для покупки этих инструментов, ее, при необходимости, предоставит ФРС.

в 3.7 раза

упала цена на нефть в 2008 году, хотя товарный баланс нефти не изменился

16 : 1

таков леверидж по торговле нефтью на нью-йоркской бирже NYMEX

«Быки делают деньги.
Медведи делают деньги.
Кабаны идут под нож».
поговорка Уолл-стрит